La promoción del Venture Capital en Perú

1. Resumen

En el presente artículo se contextualiza la promoción del Venture Capital (VC) a la realidad peruana, con énfasis en el marco jurídico. En primer lugar, se realiza una introducción al ecosistema de emprendimiento, en donde se enmarca la necesidad de promover el VC. En segundo lugar, se propone una definición de VC con la finalidad de establecer el marco de estudio del presente. Finalmente, se analiza la promoción del VC en base al principio de subsidiariedad de la actividad económica del Estado peruano.

1. Introducción al ecosistema de emprendimiento en Perú

El estudio más reciente que ratificó la capacidad emprendedora en Perú fue el GEM Entrepreneurship Spirit Index (GESI) que pondera la percepción del emprendimiento (entrepreneurial awareness), la percepción de oportunidades (entrepreneurial opportunity perception) y la autopercepción de capacidades (entrepreneurial self–efficacy). Perú comparte el top 5 de este índice con Arabia Saudita, Líbano, Indonesia y Polonia (Globlal Entrepreneurship Monitor 2018).

A pesar de ello, el MIT Regional Entrepreneurship Acceleration Program (MIT REAP) concluyó que el gran pendiente en Perú era potenciar su capacidad innovadora (MIT REAP 2018)[1]. Es decir, la capacidad emprendedora del peruano tiene la oportunidad de incoporar mayor innovación para convertirse en un motor de la economía y no solo estar dedicada a atender necesidades inmediatas (emprendimiento de subsistencia) o coyunturales (emprendimiento de estilo de vida)[2].

Es por ello que desde el año 2013, el Estado peruano, con el apoyo del Banco Interamericano de Desarrollo (BID), ha comprometido recursos por US$ 236M para promover iniciativas de investigación, desarrollo, innovación y emprendimiento[3]. En lo relacionado a emprendimiento, la estrategia del Estado, a través de Innóvate Perú y Startup Perú[4], ha sido la creación del ecosistema de emprendimiento[5]. Esta apuesta se ha materializado en el desembolso de S/ 50M en recursos no-reembolsables (grants) para la operación de diferentes tipos de beneficiaros: más de 400 startups, 20 incubadoras/aceleradoras de negocio, 3 redes de inversión ángel y 3 fondos de Venture Capital.

De lo anterior, considero que ha existido una participación activa del Estado en la economía a través de los recursos dirigidos a la creación del ecosistema de emprendimiento. Si bien este tema no será discutido en el presente artículo, resulta ser el preámbulo más apropiado para analizar el rol del Estado peruano como promotor de una de las verticales del ecosistema: el acceso a Venture Capital para startups[6].

2. Venture Capital

Previo a analizar el rol promotor del Estado, es necesario definir el término Venture Capital (Capital Emprendedor o VC)[7]. Existen diversas fuentes para ello, sin embargo, nos limitaremos a dos. La primera es la definición de William Sahlman quien señala que el VC es un “pool of capital” administrado profesionalmente y que es invertido en valores mobiliarios representativos del capital social de empresas privadas en diferentes etapas de su desarrollo (Sahlman, The Structure and Governance of Venture-Capital Organizations 1990, 473)[8].

La segunda es la definición de Amorós, Atienza y Romaní, quienes plantean la existencia de VC informal y VC formal. Para los autores, el VC informal involucra montos de inversión entre US$ 25,000 – US$ 500,000 y es cubierto por los inversionistas ángeles. Posteriormente, surgirá la demanda por VC formal, compuesta por montos de inversión entre US$ 500,000 y US$ 5,000,000, y cubierta por los fondos VC (Amorós, Atienza y Romaní 2008, 181)[9].

Una precisión sobre lo anterior. El VC en países desarrollados tiende a referirse a las inversiones realizadas por fondos VC en diferentes etapas del ciclo de inversión. Esta tendencia no excluye la trascendencia de actores como inversionistas ángeles o aceleradoras quienes tienen mayor relevancia en el ciclo de inversión de startups en mercados emergentes como Perú. No obstante, tanto para mercados desarrollados como emergentes, los actores invierten recursos (en dinero o en especie) a cambio de participación en el capital social de startups[10].

En consecuencia, para propósitos de este artículo, el VC será la inversión realizada por diferentes actores en el ciclo de inversión a cambio de valores mobiliarios representativos del capital social de startups.

3. El Estado peruano como promotor de Venture Capital

Ronald Gilson ha denominado como el problema de la simultaneidad a la necesaria convivencia de tres tipos de actores para el desarrollo de una industria de VC: los emprendedores demandantes de capital, los inversionistas ofertantes del mismo y los intermediarios especializados que articularán la relación entre ambos (Gilson 2002, 37). Para el autor, es válida la participación del Estado dentro de este esquema tripartito, siempre que este rol esté limitado a la labor de promoción en el surgimiento y consolidación de cualquiera de los tres actores antes señalados (Gilson 2002, 38)[11].

El razonamiento de Gilson en el problema de la simultaneidad refleja el principio de subsidiariedad de la actividad empresarial del Estado peruano reconocido en el artículo 60 de la Constitución. Este artículo señala que el Estado podrá realizar actividad empresarial de manera subsidiaria, directa o indirecta, por razón de alto interés público o de manifiesta conveniencia nacional[12]. Sobre el particular, la sentencia del Tribunal Constitucional peruano recaída en el Expediente 008-2003-AI/TC del 11 de noviembre de 2003, determinó en su fundamento 23 que:

“A diferencia de la Constitución de 1979, que no establecía claramente la subsidiariedad de la intervención de los poderes públicos en la economía, la actual Constitución prescribe expresamente en su artículo 60° que «[…]. Sólo autorizado por ley expresa, el Estado puede realizar subsidiariamente actividad empresarial, directa o indirecta, por razón de alto interés público o de manifiesta conveniencia nacional […]«. Se consagra así, el «principio de subsidiariedad» de la actuación del Estado en la economía, y se plantea el reconocimiento de la existencia de una función supletoria del Estado ante las imperfecciones u omisiones de los agentes económicos, en aras del bien común. (Énfasis propio)

En ese orden de ideas, las acciones del Estado deben estar vinculadas al fomento, estimulación, coordinación, complementación, integración o sustitución, en vía supletoria, complementaria o de reemplazo, de la libre iniciativa privada. La subsidiariedad se manifiesta como el acto accesorio o de perfeccionamiento en materia económica, que se justifica por la inacción o defección de la iniciativa privada”[…] (Énfasis propio)

En atención a este marco constitucional, haremos una breve descripción de los presupuestos de la participación del Estado peruano en la promoción del VC.

• Imperfección u omisión de los agentes económicos

Diversas fuentes afirman que la oferta de VC en América Latina es aún limitada y fragmentada, por lo que existe una brecha de acceso al capital para startups (Divakaran, McGinnis y Shariff 2014) (Hidalgo, Kamiya y Reyes 2014) (Crespi, Fernández-Arias y Stein 2014) (Dalberg 2012).

De la misma manera, el informe de la Latin American Private Equity and Venture Capital Association (LAVCA), que evaluó la industria de VC en América Latina entre los años 2011 y 2015, señaló que en Perú se realizaron inversiones por US$ 33M que representan el 1.6% del total de inversiones en la región (US$ 2,074M) y que solo existirían 4 fondos VC, representantes del 0.6% del total de fondos en la región (667 fondos) (LAVCA 2016, 9)[13].

Complementario a lo anterior, la OCDE señaló que la industria de VC es aún incipiente en Perú en comparación con países como Colombia o Chile, que presentaron inversiones en el mismo periodo por US$ 68M y US$ 85M, respectivamente (OCDE, Promoviendo las startups en América Latina: Avances y desafíos 2016, 12). Este mismo estudio concluye que uno de los desafíos que afronta Perú es la generación de una mayor cantidad de inversionistas que apuesten por las startups (OCDE, Promoviendo las startups en América Latina: Avances y desafíos 2016, 15).

En consecuencia, se puede observar que distintas fuentes han identificado una imperfección y falta de agentes económicos en la oferta de VC en el mercado peruano.

• Ley expresa

El artículo 36 del TUO de la Ley de Impulso al Desarrollo Productivo y al Crecimiento Empresarial, aprobado por Decreto Supremo N° 013-2013-PRODUCE (en adelante, ‘Ley MYPE’) señala que “el Estado promueve el desarrollo de fondos de inversión de capital de riesgo que adquieran una participación temporal en el capital de las MYPE innovadoras que inicien su actividad y de las existentes con menos de dos años de funcionamiento”. (énfasis propio)

Este artículo es una manifestación expresa sobre la promoción de fondos VC por parte del Estado. A continuación, se presentarán disposiciones complementarias en base a la necesidad de promover y articular el acceso a financiamiento de la MYPE (Micro y Pequeña Empresa).

• Acto accesorio o de perfeccionamiento

El acto accesorio o de perfeccionamiento depende de las facultades del órgano que asuma el rol de promoción. En mi opinión, la organización idónea para hacerlo es COFIDE[14]. En primer lugar, el artículo 24 del título III del Decreto Legislativo 206, sobre las normas de transformación de COFIDE, modificado por el artículo 2 de la Ley 25382 del 29 de diciembre de 1991, señala que «COFIDE tiene como finalidad contribuir al desarrollo integral del país, mediante la captación de ahorro e intermediación financiera para asignarlo junto con sus propios recursos a la promoción de proyectos y al financiamiento de nuevas empresas o de empresas en funcionamiento en concordancia con las políticas y planes que establezca el Estado». (énfasis propio)

En la misma línea, el artículo 31 de la Ley MYPE señala que COFIDE “promueve y articula integralmente, a través de los intermediarios financieros, el financiamiento a las MYPE, diversificando, descentralizando e incrementando la cobertura de la oferta de servicios de los mercados financieros y de capitales”[15] (énfasis propio).

Por lo tanto, a pesar de que no existe un mandato específico que indique que el rol de promoción de VC le corresponderá a COFIDE, este rol se puede interpretar a partir del mandato general que la ley le brinda a COFIDE sobre la promoción y articulación del financiamiento a la MYPE a través de los intermediarios financieros.

Las particularidades del acto accesorio o de perfeccionamiento escapan de los alcances del presente artículo[16]; sin embargo, se han han identificado dos maneras para que COFIDE cumpla este rol promotor. En ambos casos, se encuentran delimitados por las atribuciones de ley y estatutarias, según el artículo 24 del citado Decreto Legislativo 206.

De esta manera, la primera forma es a través de la facultad de COFIDE para actuar como fiduciario, reconocida en el artículo 242 de la Ley General del Sistema Financiero, modificado por el Artículo Único de la ley 29654. Dicha facultad es ratificada en el artículo 4 del estatuto de COFIDE. La segunda, está relacionada a la facultad de COFIDE para ser partícipe en fondos de inversión, la cual es reconocida en el numeral 5) del artículo 11 del capítulo III, sobre operaciones y funciones de COFIDE en el estatuto de esta misma institución. Vale precisar que, en experiencias anteriores, COFIDE ha sido partícipe en fondos de capital privado como el Fondo de Asistencia a la Pequeña Empresa (FAPE) y Fondo de Inversión LATAM Perú[17].

Personalmente, considero que el rol promotor se debería realizar a través de un fondo de fondos bajo la estructura de un fideicomiso cuyo fiduciario sea COFIDE, con instituciones alineadas a un interés de desarrollo económico como el Estado, organismos multilaterales y agencias de cooperación (fideicomitentes) y cuyos beneficiarios sean las gestoras de fondos de inversión con tesis de inversión en VC (fideicomisarios). Previamente, es necesario desarrollar esquemas de coinversión sindicados (syndicates) que atiendan etapas entre US$ 500,000 y US$ 1,000,000 a fin de generar mayores oportunidades de inversión para fondos VC en rondas Serie A (>US$ 1,000,000) (Narro 2018).

4. Conclusión

En el presente artículo se propuso un medio de promoción del VC acorde al marco jurídico peruano, en especial al principio de subsidiariedad de la actividad económica del Estado. Para ello, en primer lugar, se contextualizó el término VC al ecosistema de emprendimiento y a una definición que lo ubica en diferentes momentos en el ciclo de inversión.

Adicionalmente, se analizaron los presupuestos del artículo 60 de la Constitución relacionados a la imperfección del mercado, la ley expresa y el acto accesorio. Así, se señaló que COFIDE podría asumir el rol promotor considerando la función encomendado por la Ley MYPE en la promoción y articulación del financiamiento de la MYPE. Así mismo, COFIDE deberá actuar dentro de las facultades otorgadas por la ley y sus estatutos.

Como una reflexión final, enfatizo en la necesidad de que la promoción del VC sea respetuosa del principio de subsidiariedad a fin de complementar la iniciativa privada y mitigar la distorsión del mercado. Este respeto será un respaldo importante para que la inversión en startups mantenga el crecimiento orgánico de los últimos años[18].

Bibliografía

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• Sahlman, William A. 1990. «The Structure and Governance of Venture-Capital Organizations.» Journal of Financial Economics 473-521.

[1] Una conclusión similar fue presentada en el informe de Techstars sobre el ecosistema emprendedor en Lima en donde se recomendó complementar la capacidad de emprendimiento con el fortalecimiento de la cultura de colaboración y talento (Chris 2018).

[2] De acuerdo a Osterwalder y Pigneur (2009), existen tres tipos de startups: i) Salary-substitute firms; ii) Lifestyle firms; y, iii) Entrepreneurial firm. Haciendo énfasis en el tercer tipo de startup, el autor destaca que este tipo de firmas se caracterizan en que su objetivo principal será la innovación en productos o servicios a través de una propuesta de valor dirigida a un público objetivo que lo maximizará en función a su utilidad (Osterwalder y Pigneur 2009, 17)

[3] Del monto total, US$ 36M han sido destinados a diferentes iniciativas de emprendimiento.

[4] Startup Perú formalmente es el concurso de Innóvate Perú dirigido a startups. No obstante, en la práctica, el equipo de Startup Perú ha tenido un involucramiento importante en el diseño de los productos de Innóvate Perú dirigidos a startups, así como actividades diversas en el ecosistema. Ambas son iniciativas relacionadas al Ministerio de la Producción (PRODUCE).

[5] El el ecosistema de emprendimiento es el conjunto de dimensiones necesarias para el surgimiento de una mayor masa crítica de startups, incluyendo al capital humano emprendedor, la cultura, las condiciones sociales, el sistema educativo, las condiciones de la demanda, la estructura empresarial, una plataforma de ciencia y tecnología para la innovación, el financiamiento, el capital social, y las políticas y regulaciones (Kantis, Federico y Ibarra García 2014, 24-26)(Hidalgo, Kamiya y Reyes 2014, 11, 17) (BID, El Fondo Emprender 2012, 1)  (FOMIN, El ecosistema peruano de emprendimiento dinámico: señales para el optimismo y áreas de mejora 2016, 19)

[6] La definición de “startup” es diversa. Actualmente la defino como: un tipo de MYPE con potencial de rápido crecimiento y expansión en sus años iniciales y que involucrarán un alto grado de diferenciación e innovación (Hidalgo, Kamiya y Reyes 2014, 13) (OCDE, Startup América Latina 2013, 7) (Rivas, El fomento al emprendimiento dinámico en países del Cono Sur de América Latina 2014, 3). No obstante, esta definición podría cambiar hacia un concepto más simple.

[7] En la mayoría de fuentes revisadas, la traducción de Venture Capital a español es “capital de riesgo”. No obstante, en la práctica, existe una preferencia por la denominación “capital emprendedor”. Al parecer, se debe a que la palabra “riesgo” tiene una connotación negativa en América Latina.

[8] Gompers y Lerner definen al capital de riesgo como un intermediario que provisiona capital a empresas que, en otros escenarios, tendrían limitaciones de acceso al mismo. Por otro lado, los autores reconocen la diferencia entre el capital de riesgo y los inversionistas ángeles, definiendo al primero como fondos de capital independiente y administrados profesionalmente, cuyo enfoque será la inversión en el capital social de empresas con potencial de crecimiento a través de la compra de acciones o instrumentos similares mientras la empresa se mantenga bajo dominio privado. (Gompers y Lerner 1996, 465)

[9] Este esquema es ilustrativo del ciclo de inversión, sin embargo, no es un esquema fijo o común para todos los casos.

[10] Existen otros vehículos de inversión. Coyle y Green realizaron un estudio sobre los mecanismos utilizados para invertir en startups, así como una explicación sobre la innovación contractual generada por los cambios tecnológicos y las necesidades de emprendedores e inversionistas durante el último tiempo (Coyle y Green 2014)

[11] Otros autores justifican que la participación del Estado debe ser subsidiaria. Lerner señala que el Estado no estaría en la capacidad de asumir un rol de inversionista ante la falta de especialidad de sus funcionarios (Lerner, When Bureaucrats Meet Entrepreneurs: The Design of Effective «Public Venture Capital» Programs 2002, 9-13). Murray y otros señalan que una participación directa del Estado podría generar disrupciones en el mercado a través de colocaciones indebidas de capital y la posibilidad de ahuyentar la oferta privada (Murray, y otros 2012, 3). Gilson considera que los incentivos que generan las inversiones de capital de riesgo no estarán alineados a los intereses de un actor público; por lo cual, este último debería enfocarse en el desarrollo de los intermediarios especializados, cuya naturaleza será más compatible con los incentivos de este tipo de inversiones (R. Gilson 2002, 38).

[12] Artículo 60°.- El Estado reconoce el pluralismo económico. La economía nacional se sustenta en la coexistencia de diversas formas de propiedad y de empresa. Sólo autorizado por ley expresa, el Estado puede realizar subsidiariamente actividad empresarial, directa o indirecta, por razón de alto interés público o de manifiesta conveniencia nacional. La actividad empresarial, pública o no pública, recibe el mismo tratamiento legal.

[13] Los fondos incluidos en el reporte podrían incluir fondos de Private Equity de menor escala, no necesariamente con una tesis de inversión en emprendimientos.

[14] COFIDE es el Banco de Desarrollo de Perú. Es una empresa pública de derecho privado, con accionariado mixto, cuyo principal accionistas es FONAFE.

[15] Artículo 31 del TUO de la Ley de Impulso al Desarrollo Productivo y al Crecimiento Empresarial, aprobado por Decreto Supremo N° 013-2013-PRODUCE: “La Corporación Financiera de Desarrollo (COFIDE), el Banco de la Nación y el Banco Agropecuario – AGROBANCO (*) promueven y articulan integralmente a través de los intermediarios financieros el financiamiento a las MYPE, diversificando, descentralizando e incrementando la cobertura de la oferta de servicios de los mercados financieros y de capitales (énfasis propio) […]”.

[16] Realicé un análisis más detallado en (Narro 2018)

[17] Si bien ambos fondos fueron presentados bajo una tesis de “Venture Capital”, en la práctica atendían empresas medianas, asimilándose más al funcionamiento de un fondo de Private Equity.

[18] La Asociación Peruana de Capital Semilla y Emprendedor (PECAP) publica reportes trimestrales sobre las inversiones de VC en Perú: www.pecap.pe